케인 맥기킨은 중개 및 기관 주식 판매를 아우르는 13년의 자산 관리 경험을 보유하고 있습니다. 그는 독립 등록 투자 자문가입니다.
2021년 9월이 다가오면서 돈 프린터는 느려졌고, 사람들은 재택 근무 주식 바스켓 거래의 고된 일에 지치기 시작했습니다. 이 시점에서 COVID-19는 끝났고, 폭락은 오래된 뉴스였으며, 봉쇄 조치는 거의 2년이 되어가고 있었습니다. 대부분은 새로운 것에 집중하기를 원했습니다. 예전의 진짜 직장으로 돌아가는 것과 같은 것들입니다.
동물을 가두어 둘 수 있는 시간은 한정적이다
그것이 연방준비제도가 스스로를 가두어 놓은 현실의 어려움입니다.
수십 년 동안, 마에스트로는 아름다운 오케스트라를 지휘해왔지만, 사람들과 금융 상품을 가두어 둘 수 있는 시간은 한정적입니다. 결국, 한계점이 있습니다 — 더 이상 데이터를 조작하거나 인간의 탐욕을 만족시키기 위해 충분한 돈을 인쇄할 수 없는 지점입니다. 탐욕, 더 많은 돈을 얻으면 행복을 찾을 수 있다고 믿게 만드는 내면의 감정입니다.
어느 시점에서 동물의 영혼이 깨어나기 시작합니다. 경제적 스트레스의 시기에, 이러한 영혼은 스스로의 목소리를 가집니다. 12명의 위원으로 구성된 이사회에 의해 길들여지거나 통제될 수 없는 목소리입니다.
수년 동안, 특히 2021년과 2022년에, 저는 주요 금융 자산 클래스의 회전을 지켜보았습니다. 최근, 놀랍게도 지난 7개월 동안 긍정적인 수익을 올린 자산 클래스는 단 세 가지뿐입니다. 그것은 원자재, 금, 그리고 달러입니다 (비록 [진짜] 인플레이션을 고려할 때, 현재 11.8%로 12.74%의 정점에 도달했을 때, 이 글을 쓰는 시점에서 달러의 수익률은 실제로는 부정적입니다).
참고: 실제 부동산은 미국의 많은 지역에서 상승세를 보이고 꽤 거품이 형성되었지만, 공공 시장 ETF는 부정적인 수익률을 나타냅니다. 아마도 공공 시장이 모두 하락하고 있기 때문이며, 이는 공개적으로 거래되는 상품입니다.
대부분의 자산은 2021년 말 이후로 처벌받아 왔으며, 시장이 식기 시작하고 금리가 40년간의 하락세를 반전시키기 시작했습니다.
돈이 무료일 때, 레버리지가 시스템에 쌓인다
유로달러 시장은 그 규모가 상대적으로 알려지지 않아 다소 모호한데 (2016년 약 14조 달러), 1997년에는 국제 대출의 약 90%를 차지했습니다. 따라서 유로달러가 대출과 관련된 대부분의 글로벌 금융 활동의 중심이라고 가정할 수 있습니다. 아래의 유로달러 선물 차트를 보면 이것이 명확해집니다.
배경: 유로달러 시장은 1957년에 시작되었으며, 비미국 은행들이 미국 은행과 직접적으로 실제 달러를 보유할 수 없을 것으로 보이는 기관이나 국가를 대신하여 달러를 보유하기 시작했습니다. 이를 위해 이러한 중개 은행들은 대출한 달러에 대해 더 높은 이자를 받았고, 또한 실제 소유자/보유자에게 더 높은 수준의 이자를 지급했습니다. 추가적인 연결 고리로 인해 더 많은 위험의 층이 생기므로, 투자자들은 더 높은 이자율을 기대하는 것이 합리적입니다.
이 달러들은 대체로 미국 달러의 두 번째 파생상품이 되었습니다.
이것을 분해해보면, 사실상 국제 은행이 달러를 보유하고 연방준비제도의 법적 관할권 밖에서 재대출하는 것이 아닐까요?
실제로 이러한 비미국 은행들은 미국 연방준비제도와 동일한 권한 없이 돈을 창출합니다. 글로벌 인식은 연방준비제도만이 달러를 대출할 수 있다는 것입니다. 그러나 분수령 은행 시스템과 금융 공학의 글로벌 확산 덕분에, 유로달러를 통해 많은 다른 은행 기관들이 글로벌 금융 시스템 전반에 걸쳐 자신들의 달러 재대출을 통해 “연방준비제도” 역할을 해왔음을 알 수 있습니다.
지난 37년 동안, 유로달러에 대한 명확한 채널이 설정되었습니다. 가격이 채널의 상단에 접근할 때 (동등해질 때), 금융 시장에서 바닥이 형성되었고; 가격이 채널의 하단에 접근할 때, 다양한 글로벌 시장에서 정점이 형성되었습니다.
참고로, 하단은 글로벌 레버리지가 풀리면서 역사상 최악의 금융 위기 중 일부를 예고했으며, 유로달러 가격이 100달러에 접근하는 동안 급등하기 시작했습니다.
차트가 보여주듯이, 1980년대에는 신용의 붐이 시작되었고, 세계화가 가열되기 시작했습니다. 이 시점에서 미국 달러가 글로벌 기축 통화로 확고히 자리 잡으면서, 실제 성장 동력은 유로달러였습니다. 이들은 글로벌 성장을 재정 지원하고 레버리지를 생성하거나, 경우에 따라 미국의 제재를 우회하는 데 사용되었습니다. 위기 시기를 제외하고, 유로달러는 일반적으로 상승하는 반면 실제 달러는 하락했습니다. 힘든 시기에는 대출과 레버리지가 줄어들고, 신용이 풀리며 재앙이 글로벌 금융 시장에 닥쳤습니다 (유로달러는 하락하고, 달러는 상승함).
정의상으로, “유로달러 선물은 유로달러에 특정한 금리 기반 금융 선물 계약으로, 이는 단순히 미국 외 상업 은행에 예치된 미국 달러입니다.”
요약
최근 수십 년 동안, 대부분의 자산이 금융화되면서 실제로 기본 자산을 보유한 경우는 매우 적고, 대부분의 거래나 대출은 물리적 기본 자산의 이전이 아니라 준비금, 신용 또는 어떤 형태의 스프레드에 의존하고 있습니다.
예를 들어, 유로달러 선물이 미래 금리에 대한 기대치로 작용할 때, 만약 99에서 98로 떨어지면 금리가 하락할 것으로 예상됩니다 (관계: 기본 자산 — 달러 —가 상승합니다).
이것이 브레튼 우즈 시스템이 촉진한 것입니다: 저금리로 저렴한 돈을 빌려 레버리지를 높이고 자산을 구매하는 것입니다.
금리가 상승하기 시작하면, 결국 시간이 지남에 따라 상승하는 자산을 구매할 유인이 줄어듭니다. 이는 시장 위험이 증가함에 따라 초기 파생상품 레버리지가 달러, 국채 및/또는 금(안전 자산)으로 되돌아가도록 유도합니다. 이것이 안전으로의 도피입니다: “위험이 없는” 자산으로 돌아가는 것입니다. 결과적으로, 자산을 매도하고 안전으로 돌아가는 것은 가격에 압박을 가하고 폭락을 초래하며, 늦게 구매한 사람이나 약한 손은 손실을 입게 됩니다. 일단 쫓겨나면, 이 과정은 더 낮은 가격의 유로달러와 함께 다시 시작되어 다시 상승할 여지가 생깁니다. 이 차트를 보면, 이것이 매우 명확해집니다.
1980년대부터 지금까지, 달러는 160달러대에서 약 70달러로 하락했으며, 유로달러는 약 85달러에서 100달러에 근접하게 상승했습니다. 하나는 준비금 역할을 했고, 다른 하나는 글로벌 소비를 촉진하기 위한 레버리지와 신용의 도구 역할을 했습니다.
위키피디아에 따르면,
“여러 요인으로 인해 유로달러가 1980년대에 미국 은행이 발행한 예금 증서(CD)를 초과하여 주요 민간 단기 자금 시장 도구로 자리 잡게 되었습니다. 여기에는:
- 미국의 지속적인 경상수지 적자로 인한 달러의 순유출;
- 1970년대 고인플레이션 동안 미국 연방준비제도의 국내 예금에 대한 이자 지급 한도인 규제 Q;
- 유로달러 예금은 준비금 요건과 예금 보험 평가에서 자유로워 더 저렴한 자금 출처가 되었습니다.”
자세히 살펴보기
Zooming in, 최근 몇 년 동안 형성되기 시작한 쐐기가 가장 흥미롭습니다. 대공황 이후, 가격은 상한선에 도달하지 않았으며 이는 모멘텀이 약해지고 있음을 나타냅니다.
이것을 생각해보면, 몇 가지 측면에서 합리적입니다.
첫째, 전 세계적으로 우리는 신용과 돈이 시스템 내에서 넘쳐나는 정점에 있습니다. 2020년 미국 정부의 자극책은 지금까지 생성된 모든 달러의 40%에 달했습니다. 이 점을 잠시 생각해보세요.
따라서, 평균적인 사람이 신용이나 레버리지가 필요하다면, 일반적으로 어떤 식으로든 이용할 수 있습니다.
둘째, 유로달러를 달러의 파생상품으로 생각한다면, 필요 이상으로 레버리지를 높이기 위해 100을 초과하여 지불하고 싶지 않을 것입니다. 특히 내부 수익률이 차입 금리보다 상당히 높지 않다면, 수학적으로도 의미가 없습니다.
마지막으로, 유로달러 선물은 3개월 리보 금리에 반응하기 때문에 금리에 대한 척도가 됩니다. 1981년 이후, 금리는 16%에서 2021년에는 거의 0%로 하락했습니다. 반대로 유로달러는 상승했습니다. 국채가 저축 메커니즘으로 작용하는 동안 파생상품인 유로달러가 신용 메커니즘으로 작용했을까요? 이 기간 동안, 글로벌 기축 통화로서 미국은 여기에서 주로 혜택을 보았습니다.
그래서 현재의 거시적 및 지정학적 갈등이 요즘 이렇게 격렬한 것입니다.
차트를 되돌아보면, 이 역학은 쐐기 설정을 매우 흥미롭게 만듭니다.
정점과 저점에서의 쐐기는 가격 조정과 반대 방향으로의 추세 변화를 나타내는 경향이 있습니다. 이 경우, 유로달러는 90대 중반에서 저점으로 하락할 가능성이 높습니다. 만약 그렇게 된다면, 글로벌 시장의 많은 플레이어들이 어떤 이유로든 디레버리징을 하고 있을 것이라고 상상할 수 있습니다.
또한, 이는 금리가 더 상승할 여지가 많다는 것을 나타냅니다. 인플레이션이요?
다시 말해, 두 번째 또는 세 번째 파생상품으로서, 왜 더 높이 입찰하기 위해 100을 초과하여 지불하고 싶겠습니까? 전체 세계가 제로 금리 정책을 시행하지 않는 한, 상승할 여지가 필요합니다.
그것은 금리가 부정적으로 전환되고 부정적으로 유지되어야 함을 의미하며, 이는 정확히 작동하지 않습니다. 몇몇 유럽 국가들이 이를 시도했지만, 시스템에서 다른 것이 무엇이 깨질지에 대한 아이디어가 없었기 때문에 얼마 지나지 않아 중단했습니다. 그들은 또한 이전에 시도된 적이 없는 것에 대한 의도하지 않은 결과를 이해하지 못했습니다 (일본을 제외하고).
이 설정은 우리가 주식의 재인플레이션을 볼 수 있음을 암시하는 것 같지만, 유로달러 동등한 가격에 도달하기 전에 상승할 여지가 두 가지뿐이므로 그리 오래 지속되지는 않을 것입니다 (100). 다음 유로달러 롤오버가 모든 자산 버블일까요? 품질 지표일까요? 아니면 미국이 일본의 플레이북을 꺼내어 금리를 부정적으로 만들어 불가피한 것을 피할까요?
물론, 우리는 30년 이상 일본을 조롱하고 비판해왔으므로, 미국이 경제 정책의 방향을 바꾼다면 이는 큰 변화가 될 것입니다. 같은 맥락에서, 현재 행정부가 무엇을 할 수 있는지 또는 할 수 없는지 말하기는 어렵습니다. 미안하지만, 증거는 데이터에 있습니다.
이 리뷰 이후 제 생각은 유로달러가 30년 이상 대규모 글로벌 신용과 레버리지를 가능하게 한 도구라는 것입니다. 그러나 우리는 본질적으로 100에 도달했기 때문에 더 이상 달릴 여지가 없습니다. 연방준비제도와 다른 중앙은행들이 다시 한 번 문제를 미루기 위해서는 또 다른 도구가 필요할 것입니다.
스테이블코인의 역할? 유로달러 2.0?
먼저, 암호화폐가 의미가 없다면, S&P는 분산 금융(DeFi) 금리 프로토콜인 컴파운드를 살펴볼 이유가 없습니다. 더군다나, 그것에 등급을 매길 이유도 없습니다! 제 생각에는 이것이 암호화폐가 여전히 존재하고 있으며, 금융 시스템이 확실히 전환 중이라는 기본적인 신호입니다.
연방준비제도와 다른 글로벌 중앙은행들이 탄약이 바닥나고, 개인과 기관들이 신용 없이 살고 싶지 않기 때문에 (대부분 생산적입니다), 두 가지 선택만 있습니다:
- 대규모 손실을 감수하기: 유로달러를 떨어뜨리고 글로벌 금융 시스템이 끔찍한 방식으로 풀리도록 하십시오.
- 레버리지와 대출이 계속될 수 있도록 하는 평행 금융 시스템에서 또 다른 도구를 도입하되, 더 중요한 것은 정부가 다시 한 번 문제를 미룰 수 있도록 하는 것입니다. 이것이 지난 20년 동안 선택된 경로입니다. 스테이블코인과 중앙은행 디지털 통화(CBDC)가 이 역할을 할 수 있으며, 후자는 제 생각에 완전한 현대 통화 이론이 될 것입니다. 또한 사람들이 돈을 어떻게 그리고 어디에 쓰는지에 대한 더 깊은 빅브라더 통찰력을 추가합니다. (페이스북과 함께 잘 작동했던 것을 기억하세요…) 또한, 기관들이 원하는 시점에 자금을 추가하거나 인출할 수 있는 능력을 제공합니다.
레버리지의 새로운 단위가 추가된다면 (달러, 국채, 유로달러, 스테이블코인/CBDC), 이는 최소한 단일 안정 자산인 금에 대해 발생한 레버리지의 분배를 가능하게 합니다. 이 과거 역사에 대한 간단한 개요는 니크 바티아의 “레이어드 머니”를 읽어보세요. 쉽고 꼭 읽어야 할 책입니다.
또한 현재 새로운 평행 금융 시스템이 구축되고 있는 것을 지켜보고 있습니다. 그것이 비트코인 네트워크이며, 추가적이고 매우 필요한 안정적인 자산을 제공합니다.
비트코인은 다른 디지털 자산 통합과 함께 스테이블코인, 디지털 자산 및 전통적인 달러 자산/금융 시장 간의 온오프 램프를 제공합니다. 앞으로 수십 년 동안, 돈은 우리의 오래된 글로벌 달러 금융 네트워크에서 비트코인 기반의 새로운 금융 네트워크로 흐를 수 있을 것입니다. 결국 데이터가 새로운 석유이기 때문입니다. 그리고 돈은 우리가 가진 가장 큰 소통의 형태입니다.
이러한 지원 요소들은 시스템이 전환을 계속하는 데 중요할 것입니다. 이는 1930년대 금 기반 시스템에서 브레튼 우즈 시스템으로의 전환과 유사합니다. 결국 회의가 열리고 새로운 브레튼 우즈 협정이 발표되어 비트코인 경제가 과거의 낡고 녹슨 금융 철도에 충분한 지원을 제공할 길을 열 것입니다.
앞으로 몇 년간의 금융은 재미있겠지만, 최근 알고리즘 스테이블코인 테라 루나의 몰락에서 보았듯이 몇 가지 충격과 상처가 없지는 않을 것입니다.
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