최근의 Twitter Spaces 대화 녹음으로, 깨진 신용 시장, 통제 불능의 인플레이션, 그리고 현재의 금융 시스템을 수정해야 하는 이유에 대해 이야기합니다.
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Dylan LeClair: 지난 40년 동안, 이 기간 구성 요소가 풀리면서 장기 무위험 금리가 훨씬 더 높아지거나 이미 많이 높아진 상황에서, LDI(부채 주도 투자)를 사용하는 60/40 포트폴리오 연금이 그와 같은 장기 채권을 담보로 사용하고 있는 것이 아마도 분기점이 아닐까 생각합니다.
어쩌면 미국에서 그런 일이 발생할 수도 있고, 아닐 수도 있습니다. 하지만 장기 국채가 쓰레기 코인처럼 거래된다면, 전체 금융 시스템이 구성되는 방식에 있어 상당한 의미가 있을 것입니다. 그래서 제가 제안하는 질문은: 사실 우리는 기업 분야나 주권 수준에서 신용 위험을 정말로 보지 못했지만, 중앙은행들이 자산을 줄이고, 계속 금리를 인상할 것이라면, 신용 위험이 언제 급격히 가격에 반영되는가 하는 것입니다. 이미 본 것은 기간의 풀림이었습니다.
Greg Foss: 좋은 질문입니다. 짧은 대답은 아무도 모른다는 것입니다. 현실은 새로운 발행이 시장을 재가격화한다는 것입니다. 그리고 고수익 분야에서 새로운 발행이 거의 없었기 때문에, 재가격화가 발생하지 않았다고 주장할 수 있습니다.
2차 시장 거래가 있지만, 큰 새로운 발행이 이루어지면 — 예를 들어, 이 Twitter 사례를 보겠습니다. Twitter는 2차 시장에 판매되지 않을 것입니다. 엘론이 은행으로부터 자금을 조달받아 인수한 130억 달러의 부채는 은행의 포트폴리오에 남아 있을 것입니다. 만약 그들이 이를 2차 시장에 판매해야 한다면, 은행들은 약 5억 달러를 잃게 될 것입니다. 즉, 엘론을 위해 제안된 금리는 더 이상 시장 수익률이 아니기 때문에 최소 10포인트는 하락해야 할 것입니다. 그들은 그렇게 하고 싶지 않기 때문에, 그들은 이를 자산으로 보유하고 시장이 반등하기를 “희망”할 것입니다. 저는 그런 상황을 이전에 보았습니다.
2007년, 시티은행 CEO인 척 프린스의 유명한 인용구를 기억하신다면, 그는 그 당시 LBO(레버리지 인수)에 대해 “음악이 흐를 때, 일어나서 춤춰야 한다”고 말했습니다. 하지만 약 3개월 후, 그는 그 발언을 정말로 후회하게 되었습니다. 왜냐하면 시티은행은 팔 수 없는 종이로 가득 차 있었기 때문입니다.
그것이 Twitter의 상황입니다. 즉, 그들은 그 채권을 2차 시장에 강제로 내놓지 않기 때문에, 2차 시장은 모든 종류의 CLO(담보부 대출 의무)와 레버리지 상품을 재가격화할 필요가 없습니다. 하지만 그렇게 흘러갈 것입니다, 딜런, 그렇게 흘러가기 시작할 것입니다.
이것은 서브프라임과 같은 위기가 아닙니다. 이것은 신뢰의 위기입니다. 그리고 신뢰는 서서히 줄어드는 것입니다. 서브프라임 디폴트나 리먼 브라더스 상황과 같은 구조화 상품의 현실을 깨닫는 것과는 다릅니다. 그것은 2007년 2차 시장의 재가격화의 시작이었던 탄광의 카나리아였습니다. 오늘 우리는 어떤 상황에 있습니까? 당신이 언급한 것처럼, 60/40 포트폴리오는 완전히 파괴되었습니다. 2007년, 연준은 금리를 인하할 수 있었고 채권은 상승했습니다. 왜냐하면 수익률이 — 기억이 맞다면 — 오늘날과 비슷한 수준이었기 때문입니다. 연준이 금리를 인하할 여지가 있었습니다.
그때는 1.25 또는 25 베이시스 포인트에서 거래되지 않았습니다. 현재 3.25%에 이르기까지 연준이 온 지점입니다. 그들은 금리를 인하하여 완충 역할을 할 여지가 있었습니다; 채권 가격이 상승하고 수익률이 하락하는 것은 모두가 아는 사실입니다. 그때는 완충 효과가 있었지만, 지금은 그런 여유가 없습니다.
당신이 언급한 60/40 포트폴리오: 100년 만에 최악의 성과입니다. NASDAQ은 장기 채권이 같은 분기 내에 두 자릿수 하락한 적이 없습니다. 왜일까요? NASDAQ은 1970년대부터 존재했으며, 장기 채권은 지난 50년 동안 두 자릿수 하락한 적이 없습니다. 만약 제가 기억이 맞다면, 대공황 시기로 거슬러 올라가면 그런 일이 있었습니다.
요점은 60/40 포트폴리오가 아마도 거의 한 세기 동안 최악의 하락을 경험했다는 것입니다. 린 알든이 이를 정말 잘 설명했습니다. 자본 파괴 수치 측면에서, 이번 사이클에서 약 92조 달러의 부가 증발했다고 생각합니다. 2008년 시점과 비교하면, 그때는 약 17조 달러의 부가 증발했습니다. 우리는 규모가 몇 배나 더 큰 문제에 직면하고 있습니다. 우리는 130%의 정부 부채 대 GDP를 가진 미국의 부채 나선에 대해 이야기하고 있습니다. 이는 많은 여유를 남기지 않습니다.
